教授观点 | 左罗教授：企业家必修的财务思维（完整版）

发布日期：2025-09-10 15:18

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本节课程回放

大家好，欢迎来到新国大EMBA“师说新语”公开课。我是左罗，主讲会计与财务管理。今天我想和大家探讨的主题是：企业家应该具备的财务思维。我将从理论框架入手，并结合案例进行分析。

新加坡中小企业的现实挑战

2025年是新加坡建国60周年。在过去的60年里，第一代与第二代企业家为国家创造了许多经济奇迹，塑造了众多民族品牌。

然而，除了一些大家熟知、由淡马锡等机构持有的大企业外，新加坡99%的企业其实都是中小企业。根据本地的统计，中小企业的营业额多在1亿新元以下，员工人数通常不超过200人。这些企业不仅占据企业总数的绝大多数，同时也为70%的新加坡人提供就业岗位，是经济与社会稳定的重要支柱。

但问题在于：这些企业中，不到四分之一拥有明确的接班与传承计划。与此同时，新加坡正快速步入老龄化社会。预计到2050年，超过三分之一的人口将超过65岁。企业如何应对“无人接班”的困境？这是一个不容忽视的挑战。

收购型创业：承接与传承的另一条路径

过去我们谈创业，往往是指从零开始，以一个新的想法启动新的事业。但在当前环境下，“传承”同样重要。特别是对于缺乏接班人的中小企业而言，收购型创业 (Acquisition Entrepreneurship) 或许能成为一条可行的解决方案。

收购型创业的意义在于：让新一代创业者通过接手已有的企业，延续其品牌与经营，避免企业因传承断层而消失。但这条路径并不容易，最大的挑战来自信息不对称。

信息不对称带来的困境

现任企业主对自己的品牌和企业情况了如指掌，而潜在的收购者虽然知道企业的存在，却往往难以完全理解其真实经营状况。信息不对称直接导致了市场上的估值困境。

举个例子：

当一个买家考虑收购企业时，他并不知道目标企业的真实价值，于是只能以“平均价格”来出价。但市场上既有优质企业，也有潜在问题较多的企业。若买家给出的价格偏低，优质企业往往不会选择出售，因为他们觉得被低估了。于是，市场上留下的，反而更可能是质量较差的企业。买方见此情况，也会犹豫是否值得继续收购，导致收购市场低效甚至萎缩。

这就是典型的信息不对称困境。作为企业家，要具备财务思维，学会判断、分析和管理这种风险，才能在收购型创业的路径上走得更稳健。

信息不对称与“柠檬市场”

2001年诺贝尔经济学奖提出了一个著名的“柠檬问题”。所谓“柠檬市场”，指的是在信息不对称的情况下，交易无法顺利进行：买方因缺乏足够信息，只能开出平均价格；结果优质企业被低估，不愿进入交易市场，而劣质企业反而容易被出售，最终使市场失衡甚至失效。

如何破解这一难题？会计正是解决信息不对称的一种“语言”。通过会计制度和财务报表，企业的经济活动能够被量化与标准化，使陌生的买卖双方能够在统一的规则下进行交易。换句话说，财务思维不仅仅是会计专业人士的工具，更是企业家在收购、估值、融资、经营管理等关键环节中必不可少的能力。

对于新型企业家而言，具备财务思维有三重意义：

审视与筛选目标企业

判断其真实价值，避免因信息不足而误判。

参与收购与估值谈判

利用关键财务指标来决定合理的价格与交易结构。

收购后的企业管理

通过财务指标持续追踪企业的运营质量，及时发现风险。

因此，无论是创业、并购，还是企业接班与传承，财务思维始终是企业家绕不开的核心能力。

为什么高管也需要财务思维？

有些学员可能会问：如果自己不是创业者，而是大型企业的高管，是否仍然需要财务思维？答案是肯定的。

我最近读到一本非常值得推荐的书，英文名叫 Outsiders（《局外人》），巴菲特曾评价它是少有的关于企业资产配置的经典著作。书中研究了8位CEO，他们在25年内的股东回报率，不仅超过了标普500指数，甚至远远超越了像通用电气前CEO杰克·韦尔奇 (Jack Welch) 这样的知名管理者，平均业绩是标普500的25倍之多。

这些CEO之中，有大家熟悉的沃伦·巴菲特，但更多人其实并不家喻户晓。他们的共同点是什么？不是行业知识最丰富的人，而是懂得如何为股东创造长期价值。

具体来说，他们具备两个鲜明特征：

行外视角：不少人年轻时并非在本行业成长，而是跨行业管理者。他们敢于打破路径依赖，以不同的眼光看待企业。

专注于资产配置：在运营管理上，他们愿意放权给部门经理，但在资本分配和资金流动方面，却坚持亲力亲为。因为他们深知：资产配置是CEO最重要的职责。

由此可见，无论是企业创始人还是职业经理人，财务思维和资本运作能力，都是引领企业走向长远发展的必备素质。

为什么必须学习财务思维？

巴菲特曾说过：“如果你有机会到学校，一定要把所有的会计课都上了。”

原因在于，会计不仅是一门技术，更是一种精妙的语言。只有能够读懂财务报表，企业家和投资者才能真正作出明智的投资决策和资产配置决策。

这一理念在巴菲特的接班安排中也得到了印证。他最近正式宣布的接班人是Greg Abel。这位继任者的本科背景正是会计，曾在普华永道工作八年，并考取了注册会计师 (CPA) 资格。可以看出，巴菲特十分看重会计与财务思维在企业治理中的基础性作用。

案例：特斯拉的利润与股价背离

让我们通过一个具体案例来理解财务思维的重要性。

假设我们看到这样一家企业的季度表现：从财务报表上看，其利润逐年下降，到2018年甚至已经出现亏损。如果单纯依赖直觉，很多人会得出两个结论：

作为投资者：这家企业利润糟糕，不值得投资。

作为监管者：这样表现的企业是否还应被允许上市？

然而，如果进一步观察其股价走势，却会发现一个出人意料的现象：在利润持续下滑、甚至为负的阶段，这家公司的股价却在快速飙升；2018年之后，股价更是出现了指数级的上涨。

这家公司，就是特斯拉。

财务思维在高科技时代的意义

进入高科技时代，我们不能再依赖固有思维或直觉来判断企业价值。利润只是财务语言的一部分，而在科技行业，利润数字往往会受到巨额研发投入的影响。

以特斯拉为例，它之所以长期亏损，并非因为企业运营不善，而是由于研发支出巨大。事实上，正是这种投入，构建了其在新能源与自动驾驶等领域的竞争优势。

因此：

投资者：需要理解财务报表背后的逻辑，避免被表面亏损误导；

政策制定者与监管者：也必须更新思维。若仅凭传统标准，将未盈利的科技公司拒之于资本市场之外，反而会阻碍创新。

这一点在中外资本市场的制度变革中已有体现。例如，中国直到2020年修订证券法，才允许尚未盈利的科技企业上市融资，从而支持创新发展。

案例：阿里巴巴与VIE架构

除了利润数据，财务思维更体现在企业家如何通过财务设计来推动企业战略布局。以阿里巴巴为例：

中国法律规定，网络内容行业不得有外国股东参与。然而，阿里巴巴又希望赴海外上市以吸引国际资本。表面上看，这是一个难以调和的矛盾：既要满足国内监管要求，又要实现海外融资目标。

阿里巴巴的解决方案，正是财务思维的典型体现。

在会计的基础框架中，有一个最核心的公式：资产 = 负债 + 股东权益

资产：企业拥有的资源，如一栋价值100万的厂房；

负债：可能是银行贷款（例如70万）；

股东权益：则是股东实际投入的部分（如30万）。

通过这一基本逻辑，阿里巴巴设计出一种创新的法律与财务结构，即后来广为人知的VIE架构（Variable Interest Entity，可变利益实体）：

在境外建立一家控股公司，由外国投资者持有其股权；

这家境外公司通过一系列合同安排，控制境内的阿里巴巴实体，从而实现对资产和利润的间接控制。

这样一来，阿里巴巴既能遵守中国法律（境内核心实体股东仍是中国人），又能在美国成功上市，成为当时全球规模最大的IPO之一。

这一案例说明，财务思维不仅是分析数字，更是战略与合规的桥梁。懂得运用财务逻辑，企业家才能在复杂的政策与市场环境中找到突破口。

以苹果公司的资产负债表为例，可以清晰看到报表的基本结构：先列示资产（含流动资产与非流动资产），随后是负债与股东权益。这张表反映的不仅是母公司的财务状况，更重要的是——会计要求按“集团口径”编制合并资产负债表。

为什么要“合并”？

当一家公司拥有或实际控制另一家公司时，必须将其纳入合并报表范围。这里的关键并不限于“法定所有权”（是否持股），而在于实质控制：谁能够主导被控方的关键经营活动、并享有相应经济利益、承担相关风险。

简单情形：母公司直接持有子公司多数股权——据此合并。

复杂情形：母公司虽未持股，但通过安排对其形成实质控制——同样需要合并。

这一“重实质、轻形式”的原则，是现代会计准则（如US GAAP/ASC 810合并）处理集团报表的核心。

可变利益实体 (VIE)：

在受限行业中的合规与融资平衡

在中国，诸如网络内容等受限行业对外资股权有严格限制。若企业既要遵守国内监管，又希望赴海外上市融资，便出现了结构性难题。许多互联网企业采用了VIE（Variable Interest Entity，可变利益实体）来平衡两端诉求。以下以阿里巴巴为例，说明其典型做法与相应的会计处理逻辑。

典型结构与步骤

资产剥离（境内受限业务）

受限行业的核心资产与业务，放在一家境内实体 (VIE) 中，其法定股东为中国公民以满足“外资不得控股/持股”的监管要求。

境外控股与境内外联动

在开曼群岛设立境外控股公司作为最终上市主体；该境外公司在中国设立外商独资企业 (WFOE)，由WFOE与VIE签署一系列控制性协议（服务协议、股权质押、独家购买权、授权委托等）。

合同实现“控制与收益转移”

协议通常约定：

· 经济利益上行：VIE 的利润通过服务费等形式转移至 WFOE；

· 风险承担：VIE 若发生亏损或债务，WFOE/集团承担相应义务；

· 经营控制：关键经营决策的实际主导权由集团掌握。

据此，虽境外上市主体并非 VIE 的法定股东，但通过协议已对其形成实质控制。

会计如何处理？

依据US GAAP的合并原则，若企业通过合同安排对被投资方拥有权力、可变回报及两者之间的联系（即“主导并受益/承担风险”），便形成对该实体的实质控制，应将其纳入合并报表。

因此，阿里巴巴在公开募股文件中披露：境外主体（开曼）通过与境内VIE的合同安排，对其形成实际控制并承担相应风险与收益，据此并表呈现集团的真实财务状况。

这一结构实现的“双重目标”

满足监管：受限行业资产与股权名义上由中国公民持有，符合国内法律要求；

满足投资者：通过合同保证经济利益与控制权由上市主体实际享有，提升投资者信心，便于海外融资。

可变利益实体 (VIE) 的会计处理与历史转变，可以追溯到2001年的安然事件。这起当时全球最大的财务丑闻，直接导致了会计准则的重要改革。

安然事件的核心人物是时任首席财务官安德鲁·法斯托 (Andrew Fastow)。他通过设立大量“特殊目的实体” (Special Purpose Entity, SPE)，将部分不良资产和债务剥离出去。这些SPE的名义股东就是他本人，同时又与安然公司签订一系列合同，约定负债与风险由安然承担，而他仅在形式上是股东。

在当时的会计制度下，这类SPE可以不并入合并报表，从而使安然将不良资产和债务“隐藏”在财报之外，虚增资产回报率，降低账面负债。正因如此，投资者无法看到企业的真实状况。安然事件发生后，会计准则被修改：只要企业对某实体拥有控制权，就必须将其并入合并报表。这也是VIE概念出现的重要背景。

然而，VIE本身也存在风险。阿里巴巴在其公开募股说明书中就提示过，中国政府并未明确允许这种架构，未来政策存在变动的可能。正如有外国律师所言，百度、新浪、阿里巴巴、土豆等公司能够在美国上市，依赖的都是VIE结构。它为外国投资者提供了进入中国市场的机会，但前提是投资者必须信任境内实际股东不会违约或撕毁协议。

这种风险在2010年的支付宝事件中曾真实发生。当时，为了让支付宝获得中国人民银行的支付牌照，阿里巴巴将支付宝业务剥离出来，由马云个人全资控股。这一举动引发了投资者，尤其是雅虎方面的强烈不满，最终通过回购股份并支付溢价才平息。

因此，VIE架构的双重属性十分明显：一方面，它帮助企业在法律限制下实现海外融资；另一方面，它也给投资者带来合约不确定性和政策风险。中国政府至今没有明文批准VIE，美国监管机构也提醒投资者必须关注其潜在风险。

大家需要认识到其中的风险。举一个例子：在2021年，中国政府宣布禁止盈利性教育企业存在外国投资者，即使采用可变利益实体 (VIE) 架构也不被允许。

在这一政策出台后，一家盈利性教育公司的股价立即大幅下跌。原因很简单：对于外国投资者而言，随着政策改变，他们的回报不复存在，因为公司的最核心资产已经失去了合法性。

随后，中国政府作出了一定的澄清，表示并非完全否定可变利益实体的存在，而是强调必须符合当地相关法规，并与主管部门协商。这意味着在特定条件下，VIE架构依然可以合理存在。但与此同时，政策的不确定性始终存在，中国政府的态度可能发生变化，这便是VIE结构所固有的风险。

对于阿里巴巴而言，VIE的价值在于利用会计与法律层面的差异，实现了双重目标：一方面能够在美国成功上市并获得融资，另一方面又不违反中国关于外资股东限制的规定。

那么，随着如今中国企业纷纷减少在海外上市，是否意味着我们就不再需要了解VIE结构？答案是否定的，因为理解其逻辑与风险，对于企业家和投资者来说依然具有重要意义。

第二个例子是极兔。极兔在2023年于香港交易所上市，这是当年规模最大的IPO之一。极兔是一家来自印度尼西亚的快递公司，其目标是实现全球扩张。在全球扩张的过程中，中国市场无疑是最大的目标市场。然而，中国的法律规定，外国企业不得从事寄送信件的业务。至于为何有这样的规定，外界不得而知。

对于极兔而言，其母公司和子公司在中国大陆都无法直接开展这一业务。虽然规定的是“不能寄信件”，但在实际操作中，寄信与寄包裹很难完全区分。举例来说，在一个包裹中放入一张纸条，就可能被视为信件。因此，在中国大陆，极兔几乎无法按照自身的主营模式全面开展业务。但面对庞大的中国市场，极兔并没有选择放弃。

如果理解了前面阿里巴巴的逻辑，就会明白极兔的应对方式。阿里巴巴的做法是：先在中国经营业务，然后去海外寻求投资者；而极兔的情况则相反，它先有了外国投资者，然后才要进入中国市场经营受限行业的业务。

极兔采取的方式，同样是利用可变利益实体 (VIE)。它将受限行业业务放入VIE当中，由中国公民作为股东，再通过一系列合同安排，实现对VIE的控制。根据国际会计准则，虽然极兔并非VIE的股东，但由于合同明确规定了“盈利归属”和“亏损承担”，极兔在实质上仍然控制了相关业务。

通过这种方式，极兔实现了进入中国市场的目标。但同时，它也承担了相应的风险。由此可见，阿里巴巴与极兔这两个案例说明，会计并不仅仅是“算账”，而是一种商业思维方式，是理解和设计企业布局的重要工具。

接下来我们来看苹果公司。苹果作为全球知名的大企业，会计在其中又发挥了怎样的作用？从其财务报表可以看到，苹果持有的现金量逐年上升，数额极为庞大。为什么要持有这么多现金？如果单纯从金融直觉出发，可能会认为公司是为了未来有机会进行投资，所以保持大量现金。但从会计和财务思维的角度来看，答案则与税收密切相关。

在2018年之前，美国的企业所得税税率高达35%。然而，很多跨国公司通过避税安排，实际税率远低于这一标准。以苹果为例，其实际税率仅为14%。它是如何做到的呢？

答案就在于所谓的“爱尔兰-荷兰三明治”避税结构。苹果在爱尔兰设立了两个子公司，在荷兰设立一个子公司，形成类似“三明治”的架构。这一安排与物流或运营逻辑无关，而是出于税务考虑。税收是企业最大的成本之一，通过跨国架构，苹果有效降低了税负。

不过到了2018年情况发生了变化。当时特朗普政府颁布了新的税法，将企业所得税率从35%降至21%。同时还规定，若跨国公司将海外子公司的股息汇回美国母公司，不再需要补缴差额税款。在此之前，若苹果在海外已缴纳14%的税，若将资金汇回美国，还需补缴21%，才能达到35%的标准税率。而税改之后，这一障碍消失。于是，2018年起，苹果和其他大型科技公司纷纷将海外持有的大量现金汇回美国，用于分红和投资。

通过以上几个案例可以看到，财务思维并非单纯的加减乘除，更不是“算命”式的预测股价走势。它真正影响的是企业的整体布局。打个比方，财务就像一场扑克牌游戏：高手必须懂得规则，并在规则下打好手中的牌。企业家也是如此，即便拥有优质的产品和服务，也必须懂得如何运用财务思维，设计内部结构，对外清晰汇报，从而确保企业在当下和未来的现金流中立于不败之地。

左罗教授

新加坡国立大学商学院

会计系与金融系

教务长讲席教授

左罗是新加坡国立大学会计与金融学教务长讲席教授。左教授于2013年获得麻省理工学院 (MIT) 博士学位，随后加入康奈尔大学，并于2017年获终身教职，2022年晋升为正教授。

左教授目前是香港研究资助局委员，以及清华大学经济管理学院学术咨询委员会委员。他还担任新加坡国立大学会计博士项目的学术主任。此前，他曾担任北美华人会计教授协会会长、康奈尔—清华金融MBA项目学术主任，以及康奈尔—香港科技大学合作项目的学术负责人。

左教授的研究兴趣广泛，涵盖会计与金融交叉领域。他目前的研究采用跨学科方法，探讨行为经济学、创业、治理、科技和可持续发展等相关议题。他曾受邀在全球顶尖高校与机构宣讲其研究成果，包括哈佛大学、麻省理工学院、斯坦福大学、宾夕法尼亚大学、多伦多大学、香港大学、清华大学、和北京大学。他的研究也被《经济学人》、《华尔街日报》等多家媒体报道。

左教授积极将学术洞见应用于业界实践。他现任Timah Partners执行董事会成员，该公司是一家永久性控股公司，专注于收购和运营新加坡及东南亚地区的关键B2B企业。在此岗位上，他参与战略决策，并对重大收购、年度预算及其他重要事项进行投票。凭借其兼具学术与实务的经验，他亦在仲裁与法院案件中就治理与估值问题提供专业咨询。

左教授因其在科研、教学与学术服务方面的杰出贡献，获得了诸多奖项，包括多伦多大学Roger Martin新兴领导者奖和康奈尔—清华金融MBA项目最佳教学奖。

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